DailyFX.ID — Selama puluhan tahun, obligasi Pemerintah Amerika Serikat (AS) menjadi aset pelarian utama ketika risiko global meningkat. Namun, perkembangan pasar dalam beberapa hari terakhir menunjukkan adanya perubahan halus namun signifikan. Yield treasury 30 tahun sempat menyentuh level 5,34%, angka tertinggi sejak tahun 2007, mengindikasikan investor mulai menuntut kompensasi lebih tinggi untuk memegang utang Pemerintah AS dalam jangka panjang.

Perubahan ini belum tentu berarti investor kehilangan kepercayaan terhadap AS atau US Treasury kehilangan statusnya sebagai aset safe haven. Pasar treasury tetap menjadi yang terbesar dan paling likuid di dunia. Akan tetapi, investor kini secara eksplisit meminta imbal hasil yang lebih tinggi. Pertanyaannya adalah, kompensasi untuk risiko apa?

Bukan Sekadar Inflasi atau Kebijakan The Fed

Penjelasan paling sederhana mungkin terkait dengan risiko inflasi dan langkah-langkah Federal Reserve (The Fed). Kenaikan harga energi akibat konflik geopolitik dan ketidakpastian seputar ketatnya kebijakan moneter di bawah Ketua Fed yang baru memang menjadi faktor penting. Namun, penjelasan ini belum cukup untuk sepenuhnya memahami fenomena kenaikan yield treasury jangka panjang.

Tekanan kenaikan yield lebih terasa pada obligasi berjangka panjang. Bersamaan dengan itu, kekhawatiran mengenai posisi fiskal AS semakin mengemuka. Utang federal telah melampaui US$40 triliun, dengan pembayaran bunga pemerintah per tahun kini melebihi US$1 triliun. Sulit untuk memisahkan secara pasti berapa porsi kenaikan yield yang disebabkan oleh risiko inflasi, kebijakan Fed, peningkatan penerbitan obligasi korporasi, atau kekhawatiran fiskal.

Pasar obligasi jarang bergerak hanya karena satu faktor. Namun, kekhawatiran fiskal kini menjadi semakin krusial karena persoalan tersebut tidak mudah diselesaikan hanya melalui penyesuaian kebijakan moneter atau perbaikan inflasi. Masalah mendasar terletak pada kemauan politik Pemerintah dan Kongres AS untuk mengubah arah kebijakan fiskal.

Perbedaan mendasar ada pada negara dengan utang tinggi yang memiliki penyesuaian fiskal kredibel, dan negara dengan utang tinggi tanpa kejelasan kapan dan bagaimana penyesuaian akan dilakukan. Mengurangi defisit AS memerlukan keputusan yang tidak populer, seperti menaikkan penerimaan, menekan belanja, atau mengubah program-program besar seperti Social Security dan Medicare. Hampir semua opsi tersebut memiliki biaya dan risiko politik yang tinggi.

Selama Washington belum menunjukkan kesediaan untuk mengambil pilihan-pilihan tersebut, investor memiliki alasan rasional untuk meminta premi imbal hasil yang lebih tinggi. Dengan kata lain, pasar tidak menyatakan bahwa Amerika akan gagal membayar utangnya. Pesannya jauh lebih sederhana: investor tetap bersedia membiayai AS, namun dengan harga yang lebih mahal.

Pemerintah AS Bersaing dengan Sektor Korporasi

Dalam kondisi di mana Pemerintah AS membutuhkan pendanaan dalam jumlah sangat besar, sektor korporasi Amerika juga menghadapi kebutuhan modal luar biasa. Salah satu pendorong utamanya adalah investasi di bidang artificial intelligence (AI). Pembangunan data center, jaringan listrik, dan infrastruktur AI lainnya membutuhkan investasi ratusan miliar dolar.

Penerbitan obligasi yang terkait dengan pembiayaan AI diperkirakan mencapai sekitar US$220 miliar sepanjang 2026, melonjak drastis dari sekitar US$12,5 miliar pada tahun sebelumnya. Investor bahkan mulai menuntut premi yield yang lebih tinggi pada beberapa penerbitan karena besarnya pasokan yang harus diserap pasar.

Fenomena ini tidak serta-merta menjadikan AI boom sebagai penyebab utama kenaikan treasury yield, namun implikasinya tetap penting. Treasury AS kini harus mencari pendanaan besar di saat investor memiliki lebih banyak alternatif. Baik pemerintah maupun perusahaan teknologi sama-sama membutuhkan long-term capital. Ada ironi di sini: ledakan investasi AI menjadi salah satu kekuatan ekonomi AS, namun kebutuhan modalnya dapat membuat pembiayaan pemerintah menjadi lebih mahal.

Respons Menteri Keuangan AS

Menteri Keuangan AS Scott Bessent merespons tekanan pasar tersebut dengan meningkatkan pembelian kembali obligasi jangka panjang. Treasury menggandakan ukuran operasi buyback untuk obligasi tenor 10 hingga 30 tahun dari US$2 miliar menjadi sedikitnya US$4 miliar. Pengumuman ini sempat mendorong yield 30 tahun turun cukup tajam.

Secara teknis, langkah ini masuk akal. Dengan membeli kembali obligasi lama, treasury dapat memperbaiki likuiditas dan mengurangi tekanan pada bagian panjang yield curve. Kebutuhan pendanaan tambahan kemudian lebih banyak dapat ditempatkan pada treasury bills dan surat utang berjangka lebih pendek. Namun, ada batasan jelas terhadap apa yang bisa dicapai oleh Bessent.

Treasury dapat mengatur bagaimana pemerintah meminjam, tetapi tidak dapat sendirian menyelesaikan masalah mengapa pemerintah terus-menerus harus meminjam dalam jumlah besar. Akibatnya, respons pasar terhadap pengumuman buyback tidak bertahan lama. Long-term yields kembali meningkat ketika kekhawatiran mengenai inflasi dan posisi fiskal kembali mendominasi.

Ini bukan berarti kebijakan Bessent gagal. Buyback memang berguna untuk menjaga pasar tetap berfungsi, tetapi ia adalah instrumen pengelolaan utang, bukan solusi untuk masalah yang semakin berkaitan dengan kredibilitas fiskal. Keduanya adalah hal yang berbeda.

Risiko Berpindah, Bukan Hilang

Mengurangi tekanan di long end dengan memperbesar penggunaan utang jangka pendek juga memiliki konsekuensi. Semakin pendek rata-rata jatuh tempo utang, semakin sering pemerintah harus melakukan refinancing. Investor memang menanggung duration risk yang lebih kecil, tetapi pemerintah mengambil refinancing risk yang lebih besar.

Jika tingkat bunga tetap tinggi, rollover utang dalam jumlah sangat besar akan terus meningkatkan pembayaran bunga. Jadi, masalahnya tidak hilang, sebagian hanya dipindahkan sepanjang yield curve. Di sinilah persoalan US Treasury pada akhirnya kembali kepada ranah politik, bukan sekadar teknik pengelolaan obligasi.

Washington memiliki pasar keuangan terdalam di dunia, mata uang cadangan utama, dan kemampuan pembiayaan yang hampir tidak dimiliki negara lain. Tidak ada tanda bahwa privilege tersebut akan segera hilang. Namun, privilege bukan berarti investor akan memberikan pembiayaan murah tanpa batas. Pertanyaan terpenting sekarang bukanlah apakah yield 30 tahun akan berada di 5,0% atau 5,3%. Pertanyaannya adalah seberapa besar premi yang akan terus diminta pasar sampai Pemerintah dan Kongres menunjukkan keseriusan mereka dalam memperbaiki lintasan fiskal Amerika.